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2008.07.18 Friday

Managerial Finance 第五回メモ

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    ■第五回は制度の説明が多く、数字が少ない。
    ・ファイナンスの世界の前線は、元々経営学的文系の世界から経済学の数学が必要とされる理系の世界へ。
    ・キャッシュフローを二分法的に眺める両手金融で考えると、社債と株式の二つ。
    ・社債は利子確定、元本も返済、値上がり益の可能性はなし。倒産のリスクだけはある。
    ⇒CPは短期の社債のようなもの。
    ・株式は配当は変動、元本の保証なし、値上がり益の期待は大きい。リスクは多い。
    ・キャッシュフローのマーケティングからすると、大部分の人は中間領域の人。
    ・そこで1:優先株、2:転換社債(CB)、3:ワラント社債(WB)が出てきた。

    ■優先株
    ・優先株は配当を厚めにして議決権をなくしたり減らした株式のこと。
    ・ドイツでは発達した。なぜなら戦後の10億倍のインフレ期に優良企業を守るため配当の少ない議決権重視の株と、
     優先株が発行され、海外から資金調達を行いつつ買収されることを避けた。
    ・日本では個人向けには発行されていない。メガバンクが公的資金注入のときに発行したのはこの優先株。
    ⇒償還されるときに結構な利益をもたらした。税金の無駄に放っていない!!
    ・新生銀行と地方銀行はまだ償還しきれていない。

    ■CB
    ・転換社債は、元本保証型の社債と時下が上がれば株式に転換できるもの。
    ・企業にとって、負債で発行しつつも返済せずにいられる。
    ・投資家にとっても、元本保証で購入しておきながら、値上がりを見て売却できるメリットがあった。
    ・右肩上がりの時代には非常にWin-Winなので日本では人気が出たが、逆に入手困難になった。
    ・時代が下り、逆の減少が起こった。ゼネコンでCB100万円のものが12万円や10万円ちょっとで売られた。
    ・なぜなら倒産リスクが非常に高まったため。6社あったので、ポートフォリオを組んでT氏は儲かった。
    ⇒一社でも倒産しなければ100万円保証なので、100万円以下で購入する限りは元は取れる。
    ・現在は下火となっている。右肩上がりでもないから??

    ■WB
    ・WBは新株予約件付きの社債なので社債におまけをつけているようなもの。
    ・こちらの社債部分を切り離してワラントだけが売買された。これがレバレッジが利いてはげしく上下動した。

    ■債券格付け
    ・格付けはムーディーズとS&Pの2社が台頭。
    ・社債発行時に、金利に響いてくる。格付けのために様々な財務状況のコントロールが必要となってくる。
    ・つまり、負債が膨らめば金利が上昇するというもの。
    ・もちろん民間企業の格付けなので、AAAだったエンロンが破綻するなどの事例もあり。
    ・格付け会社は公開情報から勝手格付けを発行し、格付け依頼を呼ぶ。その格付け作業料で稼いでいる会社。
    ・格付けビジネスはここまでうまくやればおいしいビジネス。
    ・山一證券は勝手格付けのBaaaからBaに落ちたことで投機的等級となり、倒産に追い込まれた。

    ■MM理論
    ・ピザはどこで切ってもピザ全体の価値は変わらない。
    ・資本構成と企業価値に関する伝統的見解では、負債コストより株主資本コストの方が低いから、
     負債比率が高まるにしたがって資本コストは低下する(企業価値は向上する)
    ・MM理論では、税金が存在しない世界においては、資本構成を変化させても資本コストは変化しない
     (企業価値は普遍である)
    ・WACCの原則は変わっておらず、実は負債比率が高まるにつれて、
     株主の期待値も上がるのでWACCは減少分を打ち消しあい、結果CAPMと同じになるという理論。

    ・ここから派生して税金がある世界では、節税効果の分だけ企業価値が高まると計算できる。
    ・つまり、全額自己資本での企業価値に、負債の額が増えた分だけの節税効果を足すと
     企業価値の近似値が求まる。

    ■APV法
    ・DCF法では、税率が変化する、資本構成が激しく変化する、補助金や助成金が得られる等々の条件の下では、
     計算が複雑になりすぎるため、別のアプローチでバリュエーションを行う。それがAPV法。
    ・APV=自己資本比率が100パーセントの倍居の企業価値
     +財務面における副次的効果の価値の合計
    ・副次的な価値とは、節税効果、財務面での圧迫要因のコスト、補助金・助成金、ヘッジ取引、発行コストが含まれる。

    以上。

    ↓参考書
    MBAバリュエーション (日経BP実戦MBA) (日経BP実戦MBA)
    MBAバリュエーション (日経BP実戦MBA) (日経BP実戦MBA)
    森生 明

    企業価値評価 第4版 【上】
    企業価値評価 第4版 【上】
    マッキンゼー・アンド・カンパニー,ティム・コラー,マーク・フーカート,デイビッド・ウェッセルズ,本田 桂子,天野 洋世,井上 雅史,近藤 将士,戸塚 隆将

    企業価値評価 第4版 【下】
    企業価値評価 第4版 【下】
    マッキンゼー・アンド・カンパニー,ティム・コラー,マーク・フーカート,デイビッド・ウェッセルズ,本田 桂子,天野 洋世,井上 雅史,近藤 将士,戸塚 隆将
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